來源：水木然整理（smr669）
本文根據王波明同以下人的采訪對話整理而成：中國早期證監會主席高西慶、李劍閣，財政部前科研所所長賈康、人大金融研究所所長吳曉求、高盛投資管理部中國副主席暨首席投資策略師哈繼銘、加拿大養老金投資委員會國際部總裁Mark ?MACHIN。
1、政府的公平決定著股市的健康
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股市就是一個直接融資場所。它的好與不好，最關鍵因素是它這個制度是不是公正，是不是能夠最大限度打擊內部交易，然後發揮資源配置作用，這就是好瞭。他到底表現為牛市還是熊市，如果符合規律的話，無所謂好壞。
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政府一定要看透想透這是一個直接融資的場所，政府該做的事情就要維持他公平正義的制度環境，這是制度供給。而且是要制度自強。光是指責說是這裡面有什麼惡意的行為，其實體很難清晰地界定。什麼是惡意？什麼是善意？反正都是逐利。這裡面你盡可能說清楚什麼是正常交易、什麼是內幕交易，你把制度盡可能做的周全起來，政府之責就做到瞭。你政府費很大力氣分析什麼是善意行為、什麼是惡意行為，很難清晰。實際是助漲尋租。
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問題是：中國證監會的人一點都不笨。證監會人的聰明程度比任何都不差。但是他的興趣不在這兒，各方面機制壓力不在這兒。
?2、真正的牛市是經濟牛
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在股市裡，所謂的政策牛、資金牛、消息牛、改革牛，這些都不是最重要的。最關鍵的牛其實是“經濟牛”。從去年開始中國經濟明顯下行，到現在還沒有結束，這個牛是牛不起來的。此時你要想推動股市變成慢牛，實際上就是違背規律的。這種作用之下，所謂政府造牛市實為猴市，上竄下跳的猴市。在羊群效應下，人們爭先恐後進來。劇烈的上竄下跳會很快把動能耗盡。然後速成熊市。
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我們的公共權力持有者，是不是從哲理上好好理解什麼是社會主義市場經濟。直接融資的場所這個股市怎麼理解它的功能。如果我們把數據做瞭處理，如果從100多年來看，股市就是一個慢牛。美國股市上100多年收益率是7點幾，接近8，不是一個慢牛嗎？他比其他常規投資還要高出一點。但是那個是長期的表現，你如果刻意追求某一個階段在我任期內表現出政績，政績跟股市走牛聯系在一起，很可能就是一個危險引導我們犯錯誤的誤區。
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3、政府救市是何苦
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為什麼要救市？是因為股票大漲之後暴跌。其實大漲也是跟政府有關，也是跟監管當局有關，那個時候一個勁往上推。結果又來救市。得不償失。2014年股市起來那一當頭，一直到股市泡沫爆掉後，IPO也停瞭，你算一下IPO增發的資金加起來還不到1萬億，但是你光救市用掉2萬億，何苦呢？
中國救市。是由監管部門帶著一批監管對象去救市，就相當於裁判帶著特定的運動員去踢球。這個球是沒法踢的。他吹哨，讓你進球就進球，讓對方不進球就不進球。這個球就沒法提瞭。如果說國際慣例，我認為舉不出任何一個國傢救市這樣的例子就是由監管部門帶著監管對象救市的。
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中國政府救市可以回溯到80年代後期。上海、深圳交易所是90年成立的，在沒成立之前就有一次救市，是深圳的李灝書記，當時有一個股票叫深發展，那個是櫃臺交易，有一段時間狂跌。後來深圳金融辦說這麼跌不行，咱們得救市。後來說怎麼救啊。當時王建告訴當時的書記李灝，政府拿出2個億買深發展。那個都是88年的時候。2個億的資金確實把深發展買起來瞭。好像他們就認為深圳股市度過瞭一個難關。到後來深交所、上交所成立，一直到1992年證監會成立，政府不斷通過這個方向，最早劉鴻儒同志，人民日報社論，當時股市很低，300多點。評論員文章，一直到直接拿錢做。到2000年有一個半夜雞叫。覺得股市不行，周末半夜瞭，發瞭一個減稅政策。
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所以政府和市場到底應該是一個什麼關系？可能早期市場不成熟，政府做多瞭一點。現在已經25年瞭。90年到現在26年瞭，一個小孩也長到26歲瞭。
4、全世界都沒有註冊制
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全世界沒有註冊制，我知道現在暫時終止瞭這個計劃，但是我們迫切希望這個計劃重啟，讓市場供求來決定最終的價格。隻有這樣市場才能對於經濟的健康發展發揮正確的作用。如果市場可以自己管理IPO供應的話，這將是非常完美的一種情況。隻有這樣才會有雙向的做市，大傢可以在供給側、需求側去參與市場，而不是一個僅僅是在買方市場上對於定價產生作用。這樣的話，市場就會有更完美的定價。
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5、尋找“時點”是不對的
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中國很多散戶基本上都是在找時點，即：高的時候賣，便宜的時候買。但是這個時點永遠都是找不準的，這是一種不專業的投資方式。
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我們這麼多年經驗表明你要找時點是不可能的。所以我們要做價值投資者，我們永遠去尋找有長遠價值的，業績非常好的，管理非常完善的，有價值的這些公司的股票，而不是去找時點，時點是找不準的。對於中國來說這是一個問題，對於很多其他國傢來說也是同樣面臨這個問題。
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我們發現中國監管者好像也是在找時點。好像是在過份追求一些數字。好像是在為國有企業一些行業的改革，好像是在制造一些推動的力量。給予瞭股票市場一些他不應該承擔的功能。使得整個的經濟增長的重任或者追求經濟增長速度的重任、功能落在股票市場身上，這個是不合適的。
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中國不是唯一的這樣的國傢，世界上很多國傢也有這樣的做法，而且是一種非常典型的做法，通過通貨膨脹的方式或者通過其他的政府操控的方式來解決一些問題。世界上很多的國傢也是通過零利率或者貨幣貶值的一些方法來解決經濟方面的問題。而這些做法對於中國來說是不可行的。
6、中國資本市場如旱地種稻靜電除油機
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在中國發展資本市場還是非常困難的。因為我們的功利性太強。從金融機構系列來看，資本市場是非常高級的匹配，要求整個社會環境相匹配，中國社會環境和制度所要求的要素有時候有相當大的差距。比如資本市場最重要的是透明度，這是它生命的根基。當社會沒有透明度的時候，你要求資本市場有足夠透明度，非常難。因為大系統透明度不夠，要求小系統有透明度就很難。
在中國發展資本市場就如同在旱地裡面種水稻。可是中國沒有資本市場是不行的，這涉及到我們金融功能是什麼？金融功能最初是融資。給企業、給社會融資。實際上發展到一定程度後，最重要的是財富管理，是風險的組合、風險的匹配。我們說衡量一個國傢金融有沒有進展力，已經不是看融資能力，是看財富管理能力、風險匹配能力。
油煙靜電機? ??
這些是銀行所不能提供的。隻有資本市場能夠提供。我們還要人民幣國際化，人民幣國際化不是靠一個強大商業市場，是靠一個資本市場。沒有資產支持，人民幣國際化是實現不瞭的。這是為什麼要資本市場。雖然很難，但是要發展！
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我們政府離市場要盡可能遠一點。倫敦是世界上最國際化的市場，而且倫敦的市場跟英國經濟不匹配，可是他是全球最重要的市場，倫敦市場執行瞭一個堅如磐石的契約精神，這個我們要學習。當然這個並不意味著政府完全不顧市場。也就是在一些特殊的時候，特別它的市場規模大以後，影響瞭這個國傢金融體系安全以後，這個時候我認為還要有適當的方式幹預，可以用信息披露的方式。像格林斯潘那樣我可以給市場提供無窮的流動性，實際上他什麼也沒有提供。這樣市場就穩定瞭。你給人們信心。要不然你直接救助某幾個機構。
7、中國廣義杠桿是250%
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杠桿就是借錢，就是舉債。有兩個杠桿。一個是狹義的杠桿，就是股市上的杠桿導致去年股市的暴漲暴跌，但是更重要的是廣義的杠桿，就是整個經濟的杠桿。股市上的杠桿打死瞭也就是幾萬億。但是我們經濟整個債務有多大？是GDP的250%！差不多是170萬億人民幣。
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因為在過去這麼些年來，中國債務率，廣義杠桿率不斷上升，從07年100%多，上漲到去年250%。在這麼一個杠桿率大幅上升過程中，它其實隱藏著一些金融風險。有許多債務是不是能夠及時償還，是不是最終能夠得以償還，都成瞭問題。但是我們又是要推動經濟增長，怎麼辦呢？於是在這個大的框架下，覺得應當是多發展股權融資，而不是依靠銀行貸款，依靠信用市場再來加杠桿。所以去年股市上漲背景可能跟這個大的廣義的杠桿率過高有關的。
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一旦形成瞭管理層對於股市的推動以及官方媒體對股市的推動之後，市場往往會出現一些不理性的現象，於是小杠桿，狹義的杠桿也嗖嗖地往上竄。在這麼一個背景下是股市暴漲暴跌的根本原因。但是人們可能會問，你這個廣義的杠桿為什麼短期內增長這麼快？從占GDP100%多一點到250%，最根本原因還是追求不切實際的經濟增長速度。這是一個最重要的原因。
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去年加杠桿炒股，今年加杠桿買房，明年加杠桿買什麼，我們似乎用加杠桿方式去杠桿，去不瞭杠桿，杠桿率越來越高，對於經濟增長速度的盲目的追求可能是真正的禍根。
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8、中國債務率是全球最高
地方政府也是不斷推動經濟增長，所以就會出現大量企業大量從銀行借錢，發信托，從債券市場借錢。出現這種現象實際上根本原因還是為瞭追求一個不太切合實際的，不顧金融風險過高的經濟增長速度。於是到瞭今天我們回頭看，債務率占GDP250%，這在發展中國傢是最高的。也許比有些發達國傢低。但是發達國傢的老百姓財富要比我們大很多。比如美國老百姓財富占GDP6倍，中國2倍多一點。所以你不能拿發展中國傢的債務率和發達國傢去比。你要和可比的對象比，在發展中國傢，中國債務率是全球最高。中國企業債務率占GDP150%多，更是全球之最。
不僅債務水平高，如果未來5年每年平均增長速度6.5%以上，而不通過改革，隻是通過過去推動方式。2025年GDP將達到GDP的340%。這是一個最大的風險。除瞭絕對水平高之外，還有一個國傢的增長速度，增長速度一段時間過快的話，依然會導致很大問題就是動態的來看這個問題。如果看一下08年到現在，中國債務率從150%上升到250%左右，上升接近100個點。但是我們看到有很多國傢過去債務率按照這種速度增長的國傢，無一例外之後或者經歷瞭金融危機或者經歷瞭長期的經濟停滯發展。這也是血的教訓。
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中國債務率已經很高瞭，為什麼別的國傢沒有這麼高債務率，一些發展中國傢就出問題，中國到現在還沒有出問題。我們有一個很強的優勢，就是中國的儲蓄率很高，現在47%左右。銀行每年都有老百姓送錢，可以展期，雪球越滾越大，但是向前看，由於中國老齡化到來，社會儲蓄率一定會下降的，老人是社會上的負儲蓄者，是沒有收入或者收入很少。老人一多，儲蓄率就會下降。到瞭未來某個時候，可能就不像現在過去那麼容易借新還舊，給到期的債務展期，一旦展不動之後可能就出現信用危機。
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我們現在看到社會上不同的所有制企業資本回報率完全不同，國有企業享受著國傢補貼，資本回報率遠遠低於民營企業。我們是不是可以通過國有企業私有化推動整個經濟質量，保持一定經濟增速前提下不讓杠桿率加的那麼快，如果可以做到這些，中國還是可以避免金融危機。
9、人民幣會貶值嗎？
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一個國傢的匯率，短期是政策決定的。中期是外貿的狀況決定的。長期看是這個國傢貨幣購買力來決定的。
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從中期來看，目前中國的出口是在大幅下降，1月份下降，2月份下降25%。隨著各類生產成本，勞動力生產成本、土地成本上升，中國的優勢不斷被削弱。可能將來的出口未必有一個反彈的機會。也就是說中國的外貿順差也許在某一個時刻開始收緊。其實現在外貿順差占GDP比重和前幾年比已經不可同日而語瞭。前幾年10%多，現在2%左右。隨著外貿順差縮小，人民幣升值可能性越來越小，反而貶值壓力存在，尤其是資金開始往外面流出。他會抵消外貿順差，從而使外匯儲備不斷下降，從而產生一個貶值壓力。
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中長期一些看，一個國傢如果匯率對內不斷貶值的話，是沒有對外升值的基礎。你可以想一下，過去100元人民幣到超市能買多少東西，今天能買多少東西。你過去100、200萬能買什麼房子，現在能買什麼房子。
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其實中國現在東西，和美國、和日本、和香港相比，有很多東西越來越多的東西是越來越貴，說明人民幣購買能力是在不斷下降。長此以往，這個匯率也可能有貶值壓力。
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如果一個貨幣每年以14%、15%速度增長，還不貶值的話，按照這個邏輯推下去，是不是幾年之後中國可以把全世界資產都買下來，不可能的！
究其本質，中國的金融體制改革速度遠遠落後於市場的發展速度，因此才導致一系列問題，而中國接下來必須通過深化改革去解決這一系列問題，當然我認為中國股市在經濟牛之前，中國肯定會有一輪改革牛，這才是中國經濟真正的潛力所在！
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